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事件：公司发布 2022年年报以及2023年一季报。2022年公司实现收入198.9亿元（+29.8%），实现归母净利润12.7 亿元（+42.5%），实现扣非归母净利润12.3 亿元（+43.3%）；2023Q1 公司实现收入52.7 亿元（+26.9%），实现归母净利润3.4 亿元（+23.6%），实现扣非归母净利润3.2 亿元（+20.8%）。

门店拓展稳步推进，加盟店增长带动批发业务。截至2023Q1 公司门店总数10865 家，其中加盟店2161 家。22 年、23Q1分别新增自建门店1241/308 家，新增加盟店1030/199 家，并购门店545/154 家，关闭门店212/45 家。近5 年门店数量年复合增长率达37.9%，22年加盟店呈井喷式增长，带动批发业务增长至13.6 亿（+88.81%）。

线上线下同时布局，承接医院处方外流。1）线下积极布局专业药房，截至22年末院边店560 家，DTP 药房253 家，双通道医保门店197 家，特慢病医保统筹药房1300 家。主动引进医保谈判品种达200 个，医院处方外流品种760 个，并与150 家专业处方药供应商建立深度合作。2）线上布局电子处方流转业务合作，目前对接省市级医保、卫健处方流转平10 余家，直接或者间接承接100 余家三级医院及互联网医院处方流转业务。

线上零售占比提升，O2O 业务高速增长。22 年线上零售业务实现税后17.5 亿（+55.2%），其中O2O 实现销售收入13.6 亿（+74.5%），B2C 实现销售收入3.9 亿（+11.9%）。线上新零售占总零售收入的比例提升至9.7%。O2O上线直营门店超过7000 家，24 小时营业配送门店600 多家。

中西成药稳健增长，大力引入集采品种。1）22 年中西成药营收实现147.5 亿（+38.8%），毛利率实现35.2%。中药产品营收实现17.7 亿（+24.1%），毛利率实现46.8%。非药品实现28.7 亿（+4.1%），毛利率实现48.6%。2）公司凭借商品质量疗效三重评估体系，主动实施商品送检，遴选近600 家优质厂商建立精品战略合作关系，遴选1200+品种纳入商品精品库，并大力引进国家集采品种，国家集采目录品种成分覆盖率达98%以上，累计新引进集采品种数量1000 多个SKU。

盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年归母净利润分别为15.1 亿元、18.5亿元、22.8 亿元，对应同比增速为19%/22.7%/23.2%，维持“买入”评级。

风险提示：门店扩张或不及预期；并购门店整合或不及预期；药品降价风险。